Financial markets are larger, more diverse, and more dynamic than ever before. A deep understanding of the constantly evolving markets is key to financial institutions seeking new business opportunities, regulatory authorities tasked with supervising them, and investors trying to profit from them. This cumulative dissertation presents three contributions to two crucial aspects of modern financial markets. The first aspect is directed towards one of the most influential innovations in recent financial history—markets for correlated default risk. Credit risks are disaggregated into separate tradable units that subsequently are repackaged and redistributed according to differing credit quality and investors demand. As the financial crisis unfolded, these new types of securities revealed a multitude of risks that sellers and buyers of credit risks had apparently not been aware of—at least not to full extent. The second aspect is geared towards the management of the fundamental and oftentimes intertwined risks driving asset prices. Spectacular failures of financial institutions remind the financial profession to keep up with prudential and robust risk management systems to serve the needs of individual institutions and to ensure a resilient financial system. The first chapter starts from the premise that prices for credit contingent contracts in markets for correlated default risk are attributable to idiosyncratic, sectoral and systemic risk components. In contrast to a sophisticated three-jump model, an alternative and much simpler calibration approach is presented which yields virtually identical risk-neutral stress event intensities for the three risk factors. The main contribution is an extensive econometric analysis of the three latent intensity processes. The second chapter develops a novel methodology to extract model-free moments from the default loss distribution contained in markets for correlated default risk. Key to this approach is the ‘spanning’ argument in that future payoffs may be synthesized, or ‘spanned’, from a portfolio of plain vanilla options across the state space. While this argument had been successfully applied to equity, bond, foreign exchange, interest rate swap or commodity markets, work on credit markets seem nonexistent. The main contribution is to fill this void and to provide a first extensive empirical analysis of model-free loss moments with applications. The third chapter is concerned with the hedging of possible estimation errors in the parameters of risk management models—termed parameter risk. A growing body of literature ascertains that sampled risk measures are, on average, underestimating true risks. That is, risk measures themselves are subject to estimation risk which may threaten the solvency of individual institutions. One remedy is to provide additional risk capital to buffer unfortunate consequences resulting from parameter risk. This, however, comes with social costs since risk capital required to cushion parameter risk is not available for future investments or lending activities. The main contribution is to develop a framework that enables financial institutions to hedge this parameter risk instead. By virtue of diversification, the pooling of hedging activities potentially reduces systemic risks and thus benefits the whole society. The contributions in this dissertation seek to deepen the understanding of correlation markets and to advance the risk management of financial institutions.
Finanzmärkte sind größer, vielfältiger und dynamischer als jemals zuvor. Ein tiefes Verständnis der sich fortlaufend entwickelnden Märkte ist wesentlich für Finanzinstitutionen auf der Suche nach neuen Geschäftsfeldern, Aufsichtsbehörden mit der Aufgabe diese zu überwachen und Investoren welche von ihnen profitieren möchten. Diese kumulative Dissertation besteht aus drei Beiträgen zu zwei zentralen Aspekten moderner Finanzmärkte. Der erste Aspekt bezieht sich auf eine der einflussreichsten Innovationen der jüngeren Geschichte—Märkte für korrelierte Ausfallrisiken. Kreditrisiken werden in einzelne handelbare Einheiten zerlegt und in der Folge neu zusammengesetzt und ihrer Kreditqualität und Investorennachfrage entsprechend weiterveräußert. Als die Finanzkrise ihren Lauf Lauf genommen hat, zeigte sich zusehends, dass diese neuen Wertpapiere eine Vielzahl von Risiken beinhalten, deren sich die Verkäufer und Käufer nicht im Klaren waren—zumindest nicht in vollem Umfang. Der zweite Aspekt zielt auf das Management der fundamentalen und oft miteinander verflochtenen Risiken, welche die Preise von Vermögenswerten beeinflussen. Spektakuläre Zusammenbrüche von Finanzinstitutionen erinnern den Berufsstand der Finanzwirte daran, vorsichtigkeitsorientierte und robuste Risikomanagementsysteme zu entwickeln, welche den Bedürfnissen der Finanzinstitute dienen und ein widerstandsfähiges Finanzsystem sicherstellen. Das erste Kapitel startet von der Prämisse, dass Preise für kreditabhängige Kontrakte auf Märkten für korrelierte Ausfallrisiken idiosynkratischen, sektoralen und systemischen Risikokomponenten zugeordnet werden können. Im Gegensatz zu einem hochentwickelten Dreisprungmodell, wird ein alternativer und wesentlich einfacherer Kalibrierungsansatz vorgeschlagen, welcher praktisch identische risikoneutrale Intensitäten von Stressereignissen für die drei Risikofaktoren liefert. Der Hauptbeitrag besteht in einer umfassenden ökonometrischen Analyse von den drei latenten Intensitätsprozessen. Das zweite Kapitel entwickelt eine neue Methodologie, um modellfreie Momente von Kreditausfallverlustverteilungen zu extrahieren, welche den Märkten von korrelierten Ausfallrisiken innewohnen. Der Schlüssel zu diesem Ansatz liegt in dem „spanning“ Argument mit dem zukünftige Auszahlungsprofile mithilfe eines Portfolios von einfachen Optionen über den Zustandsraum synthetisiert, oder „aufgespannt“, werden können. Während dieses Argument erfolgreich auf Aktien-, Anleihen-, Fremdwährungs-, Zinsswap- oder Rohstoffmärkte angewendet werden konnte, so scheinen Kreditmärkte bislang nicht betrachtet worden zu sein. Der Hauptbeitrag liegt darin, dieses Vakuum zu füllen sowie eine erste umfangreiche empirische Analyse von modellfreien Momenten samt einigen Anwendungen durchzuführen. Das dritte Kapitel befasst sich mit der Absicherung von möglichen Schätzfehlern in den Parametern von Risikomanagementmodellen—genannt Parameterrisiko. Zunehmend mehr Literaturbeiträge stellen fest, dass auf Stichproben basierende Risikomaße, im Mittel, wahre Risiken unterschätzen. Das heißt, die Risikomaße selbst sind mit Schätzrisiken behaftet, was letztlich die Zahlungsfähigkeit von einzelnen Finanzinstituten bedrohen könnte. Eine Gegenmaßnahme besteht darin, zusätzliches Risikokapital bereitzustellen, um unerwünschte Folgen aufgrund von Parameterrisiken abfedern zu können. Dies könnte jedoch zu Wohlfahrtsverlusten führen, da Risikokapital nun als Puffer für Parameterrisiken benötigt wird und so nicht für zukünftige Investitionen oder Kreditvergabe verfügbar ist. Der Hauptbeitrag liegt in der Entwicklung eines Rahmenwerks, welches es Finanzinstitutionen ermöglicht diese Parameterrisiken zu einem Bruchteil der sonst benötigten Kosten abzusichern. Aufgrund von möglichen Diversifikationseffekten kann ein Bündeln von Absicherungskontrakten ferner zu einer Reduzierung von systemischen Risiken führen und so der gesamten Gesellschaft förderlich sein. Die Beiträge in dieser Dissertation beabsichtigen das Verständnis für Korrelationsmärkte zu vertiefen und das Risikomanagement von Finanzinstitutionen weiter voranzubringen.